The Economist. Czy i tym razem zawróci rynek?

Obecnie niemal każdego dnia w świecie finansów natknąć możemy się na publikacje mówiące o rekordowo wysokich rentownościach obligacji amerykańskich. Jeszcze kilka miesięcy temu analitycy dużych banków prognozowali, że próg 5% na 10-letnich obligacjach USA jest „nieprzekraczalny”. Miał być to poziom, przy którym zobaczymy uruchomienie wszelkich dostępnych instrumentów bądź polityk mających na celu ograniczenie dalszego wzrostu oprocentowania tych papierów. Rzeczywistość okazała się jednak zgoła inna. Dzisiaj rentowność 10-latków wynosi 5,24% (szczyt 5,36%), a The Economist pyta na swojej okładce, czy czeka nas krach na tym rynku.

Czy jest to sygnał, że najgorsze na rynku obligacji jest już za nami?

Dzisiaj przyjrzymy się tej sytuacji.

Rekordowe rentowności obligacji

Jeśli śledzicie rynek obligacji od dłuższego czasu, zapewne pamiętacie, że wzrost ich rentowności rozpoczął się na długo przed tym, gdy temat ten trafił na pierwsze strony serwisów finansowych. Dziś uwagę przyciągają przede wszystkim poziomy, które jeszcze niedawno wielu analityków uznawało za „nieprzekraczalne”. Warto jednak cofnąć się o krok i przypomnieć, co zapoczątkowało ten trend.

Poniższy wykres przedstawia gwarantowany, minimalny zysk, jaki można było uzyskać z najbezpieczniejszych obligacji państwowych na świecie.

Nietrudno zauważyć, że da się podzielić go na dwa okresy. Do 2021 roku, kiedy to widzimy wieloletni spadek rentowności obligacji wywołany erą niskich stóp procentowych i wcześniejszymi programami luzowania ilościowego (QE). Oraz drugi okres, od 2021 roku, w którym nastąpiło gwałtowne odbicie w górę.

Powód?

W odpowiedzi na pandemię banki centralne zalały rynek gotówką poprzez programy skupu aktywów (QE). Inwestorzy instytucjonalni szybko zdali sobie sprawę, że tak potężny napływ nowego pieniądza do gospodarki musi w końcu wywołać wysoką inflację, do której faktycznie doszło. Jeśli inwestor spodziewa się, że inflacja wystrzeli do poziomu 5% lub 8%, to kupowanie lub trzymanie obligacji dających zysk na poziomie 1% (jak to miało miejsce w 2020/2021 roku) oznacza pewną realną stratę. Inwestorzy zaczęli więc masowo wyprzedawać te nisko oprocentowane papiery, jednocześnie żądając dużo wyższego oprocentowania od nowych obligacji (premia inflacyjna). Choć decydenci przekonywali, że inflacja jest tylko przejściowa, to sytuację przypieczętował atak Rosji na Ukrainę, który doprowadził do gwałtownego odcięcia dostaw surowców z Rosji i w efekcie do kryzysu energetycznego, który szczególnie dotknął Europie.

Nagły skok inflacji surowcowej postawił banki centralne (FED, a zwłaszcza Europejski Bank Centralny) pod ścianą. Banki nie miały już luksusu powolnego i łagodnego podnoszenia stóp. Musiały zareagować najbardziej agresywnym cyklem podwyżek stóp procentowych od dekad, co miało uspokoić inwestorów – dać im poczucie, że właśnie zaczynamy walkę z inflacją na poważnie.

Przypomnę tylko dla szerszego kontekstu, że podczas gdy w normalnych okolicznościach standardem są podwyżki stóp procentowych o 0,25%, tak podczas omawianego cyklu, FED 4-krotnie z rzędu podwyższał stopy o 0,75%, ostatecznie doprowadzając je z poziomu 0,25% jeszcze na początku 2022 roku do 5,5% w lipcu 2023 roku.

W efekcie skumulowanego dodruku, szoku wojennego i dynamicznego cyklu podwyżek stóp procentowych, rok 2022 zapisał się w historii jako jeden z najgorszych dla inwestorów na rynku obligacji. Z perspektywy indeksu Bloomberga, skoki rentowności osiągały rekordowe tempo m.in. w marcu, kwietniu oraz wrześniu 2022 roku, gdy rynki panicznie wyceniały blackouty energetyczne w Europie i kolejne potężne ruchy ze strony amerykańskiego FED-u.

W latach 2023-2025 widzieliśmy względne uspokojenie się rentowności obligacji, co było efektem działań podjętych przez baki centralne. Inwestorzy zyskali przekonanie, że najgorszy etap walki z inflacją jest już za nami, a więc i premia za ryzyko spadła, a rynki przeszły do wyceniania „pivotu”, czyli przejścia do cyklu obniżek stóp procentowych.

Tak właśnie przeszliśmy do 2026 roku, w którym rozpętał się konflikt między USA (Izraelem) a Iranem. Doprowadził on do zamknięcia cieśniny Ormuz i kolejnego wystrzału cen ropy naftowej, gazu LNG i gotowych paliw. Choć dzisiaj inflacja nawet nie zbliża się do poziomów z szoku energetycznego z 2022 roku, to inwestorzy po raz kolejny żądają dużej premii inflacyjnej, dźwigając rentowności obligacji do rekordowych poziomów, niewidzianych wcześniej od kilku dekad.

Czytaj dalej: The Economist. Czy i tym razem zawróci rynek?

Big Short, czyli jak Michael Burry zarobił na kryzysie?

Autor: Krzysztof Miazga