Jakość wyniku ekonomicznego

Abstrakt

Ekonomia dysponuje rozwiniętymi instrumentami pomiaru wielkości wyniku: na poziomie przedsiębiorstwa jest nim między innymi zysk, na poziomie gospodarki — produkt krajowy brutto. Wielkości te odpowiadają jednak przede wszystkim na pytanie o rezultat osiągnięty w określonym okresie. Nie rozstrzygają samodzielnie, czy proces prowadzący do jego powstania zachował, zwiększył czy uszczuplił zdolność systemu do generowania podobnych rezultatów w przyszłości.

Artykuł proponuje pojęcie jakości wyniku ekonomicznego, a w szczególności jego jakości reprodukcyjnej. Oznacza ona stopień, w jakim obserwowany wynik okresu odpowiada zachowaniu lub zwiększeniu zdolności systemu do wytwarzania przyszłych wyników bez nieujawnionej konsumpcji kapitału, nadmiernego wzrostu zależności od finansowania zewnętrznego albo przeniesienia kosztów bieżącego wyniku na kolejne okresy.

Na poziomie mikroekonomicznym propozycja ta rozwija istniejącą literaturę dotyczącą earnings quality, free cash flow, reinwestowania oraz krańcowej wartości gotówki. Na poziomie makroekonomicznym znajduje odpowiedniki w rozróżnieniu PKB i produktu krajowego netto, rachunkach bogactwa oraz kategorii adjusted net savings. W obu przypadkach konieczne okazuje się przejście od pytania „ile system wytworzył?” do pytania „jaki stan zdolności produkcyjnej pozostawił po osiągnięciu wyniku?”.

Centralną tezą jest stwierdzenie, że wynik ekonomiczny posiada wymiar ilościowy oraz jakościowy. Pierwszy opisuje rozmiar osiągniętego rezultatu. Drugi określa, jaką przyszłą przestrzeń możliwości system nabył albo utracił w procesie jego wytwarzania.

Słowa kluczowe: zysk, PKB, jakość zysku, earnings quality, free cash flow, bogactwo narodowe, kapitał, reprodukcja, adjusted net savings, reinwestowanie, trwałość wzrostu, jakość wyniku ekonomicznego.

1. Wynik jako miara okresu

Zarówno zysk przedsiębiorstwa, jak i produkt krajowy brutto mają zasadniczo charakter okresowy.

Zysk informuje o relacji pomiędzy przychodami i kosztami rozpoznanymi w określonym okresie.

PKB informuje o wartości produkcji i wartości dodanej wytworzonej w gospodarce w określonym przedziale czasu.

Obie wielkości są niezwykle użyteczne.

Ale obie mają wspólne ograniczenie:

opisują rezultat procesu, nie zaś automatycznie stan zdolności do jego powtórzenia.

Przedsiębiorstwo może wykazać wysoki zysk, jednocześnie zużywając swój potencjał produkcyjny.

Gospodarka może wykazać wysoki PKB, zużywając kapitał trwały albo eksploatując zasoby, których nie odtwarza.

Problem nie polega więc na wadliwości miary.

Polega na:

rozszerzaniu interpretacji miary poza pytanie, do którego została skonstruowana.

2. Ilość i jakość wyniku

Proponowane rozróżnienie można przedstawić następująco:

ilość wyniku odpowiada na pytanie: ile wytworzono?

jakość wyniku odpowiada na pytanie: jakiego rodzaju zdolność do dalszego wytwarzania pozostała po osiągnięciu tego rezultatu?

Dwa przedsiębiorstwa mogą osiągnąć:

1 mln zł zysku.

Dwa państwa mogą osiągnąć:

4% wzrostu PKB.

Nie oznacza to, że rezultat posiada w obu przypadkach identyczną jakość ekonomiczną.

Istotne staje się bowiem:

ile kapitału zużyto;

ile trzeba było reinwestować;

jak zmieniło się zadłużenie;

czy wynik przekształcił się w cash flow;

czy zachowano zdolność do kolejnego cyklu;

jaki stan aktywów pozostał po zakończeniu okresu.

3. „Jakość zysku” w literaturze rachunkowości

Pojęcie jakości wyniku nie zaczyna się od proponowanej tutaj konstrukcji.

Literatura rachunkowości od dawna posługuje się kategorią:

earnings quality.

Dechow, Ge i Schrand pokazują jednak, że nie istnieje jedna powszechnie najlepsza miara jakości zysku. W literaturze stosowane są między innymi:

trwałość wyniku;

udział rozliczeń memoriałowych;

terminowość rozpoznawania strat;

wygładzanie wyniku;

zdolność wyniku do informowania o przyszłych rezultatach.

Autorzy podkreślają, że „jakość” zależy od konkretnego problemu decyzyjnego i od tego, jakie cechy fundamentalnej sytuacji przedsiębiorstwa wynik ma reprezentować.[1]

Jest to bardzo istotny punkt wyjścia.

Oznacza, że:

nominalna wielkość zysku nie wyczerpuje jego ekonomicznej treści.

4. Od jakości informacyjnej do jakości reprodukcyjnej

Klasyczna literatura earnings quality koncentruje się jednak przede wszystkim na:

jakości informacji zawartej w wyniku.

Proponowana tutaj kategoria jest szersza.

Interesuje nas:

jakość ekonomicznego procesu, którego wynik jest rezultatem.

Można więc odróżnić:

jakość informacyjną wyniku — na ile dobrze wynik reprezentuje rzeczywistą kondycję i przyszłe wyniki przedsiębiorstwa;

oraz:

jakość reprodukcyjną wyniku — na ile proces jego osiągnięcia zachował lub zwiększył zdolność przedsiębiorstwa do dalszego generowania wartości.

Przedsiębiorstwo może więc mieć wynik poprawnie zmierzony rachunkowo, ale:

niskiej jakości reprodukcyjnej.

5. Zysk i utrzymanie kapitału

To rozróżnienie posiada ważny antecedens w teorii rachunkowości.

Conceptual Framework for Financial Reporting rozróżnia między innymi finansowe i fizyczne utrzymanie kapitału. W koncepcji fizycznego utrzymania kapitału zysk istnieje dopiero wtedy, gdy produktywna zdolność jednostki na koniec okresu przekracza zdolność istniejącą na jego początku, po wyłączeniu transakcji z właścicielami.[2]

Jest to bardzo bliskie centralnej intuicji niniejszej analizy:

nie wszystko, co wygląda na dodatnią różnicę okresową, reprezentuje swobodnie konsumowalną nadwyżkę, jeżeli część zasobu jest niezbędna do zachowania zdolności działania.

6. Jakość zysku a free cash flow

Pierwszy praktyczny test jakości wyniku przedsiębiorstwa dotyczy jego relacji do przepływów pieniężnych.

Zysk może być wysoki, ale:

free cash flow niski albo ujemny.

Dzieje się tak między innymi wtedy, gdy przedsiębiorstwo musi reinwestować znaczną część wyniku w:

środki trwałe;

zapasy;

należności;

kapitał obrotowy.

W klasycznym modelu FCFF od operacyjnego wyniku po opodatkowaniu odejmuje się właśnie potrzeby reinwestycyjne. Damodaran pokazuje również, że stopa reinwestycji może przekraczać 100% bieżącego wyniku operacyjnego, jeżeli przedsiębiorstwo posiada wysokie potrzeby kapitałowe.[3]

Zatem:

zysk dodatni nie implikuje dodatniej wolnej nadwyżki pieniężnej.

7. Jakość realizacyjna zysku

Można na tej podstawie wprowadzić pierwszy wymiar jakości:

jakość realizacyjną zysku.

Odpowiada ona na pytanie:

w jakim stopniu wynik został przekształcony w ekonomicznie dostępny przepływ pieniężny, a w jakim pozostaje związany w aktywach wymagających dalszego procesu realizacji?

Zysk:

zrealizowany w gotówce

posiada inną charakterystykę niż zysk:

ucieleśniony w trudno rotującym zapasie.

Nie oznacza to, że drugi jest „fałszywy”.

Oznacza:

inną jakość jego realizacji.

8. Jakość reinwestycyjna

Drugi wymiar wynika z pytania:

co przedsiębiorstwo zrobiło z wynikiem?

Zatrzymany zysk nie jest automatycznie zyskiem wysokiej jakości.

Jeżeli zostanie zainwestowany w projekt o zwrocie niższym od kosztu kapitału:

może niszczyć wartość.

Damodaran wiąże fundamentalny wzrost wyniku operacyjnego z:

stopą reinwestycji × zwrotem z kapitału.

Sama intensywność reinwestowania nie wystarcza. Znaczenie posiada jakość reinwestycji, czyli przyszła produktywność nowego kapitału.[4]

Możemy więc mówić o:

jakości alokacyjnej wyniku.

9. Jakość płynnościowa i finansowa

Trzeci wymiar dotyczy odporności finansowej.

Badania Faulkendera i Wanga pokazują, że krańcowa wartość dodatkowej jednostki gotówki przedsiębiorstwa nie jest stała. Zależy między innymi od już posiadanej gotówki, dźwigni finansowej, dostępu do rynku kapitałowego i polityki wypłat.[5]

Denis i Sibilkov wskazują natomiast, że dla przedsiębiorstw ograniczonych finansowo większy zasób gotówki może umożliwiać podejmowanie inwestycji zwiększających wartość, które w innych warunkach zostałyby zaniechane ze względu na koszt finansowania zewnętrznego.[6]

Wynik wysokiej jakości może zatem:

zwiększać nie tylko aktywa,

ale również:

elastyczność finansową i zdolność działania.

10. Jakość autonomiczna zysku

Pojawia się następnie pytanie o źródła utrzymania wyniku.

Załóżmy dwa przedsiębiorstwa osiągające ten sam zysk.

Pierwsze:

samo finansuje potrzebny kapitał, pracę i koszty organizacyjne.

Drugie:

wymaga corocznego zwiększania kredytu, dopłat właściciela albo nieopłaconej pracy znajdującej się poza pełnym ekonomicznym rachunkiem.

Nominalny wynik może być identyczny.

Ale jakość reprodukcji:

nie.

Możemy więc mówić o:

jakości autonomicznej wyniku.

Wysoka występuje wtedy, gdy przedsiębiorstwo jest zdolne ekonomicznie odtwarzać zasoby konieczne do powstania kolejnego wyniku.

11. Zysk heteronomiczny

Przeciwnym przypadkiem jest:

zysk heteronomiczny.

Jest to wynik, którego powtarzanie wymaga systematycznego dopływu zasobu:

nowego długu;

dopłat kapitałowych;

nieujętej ekonomicznie pracy;

innych transferów niewytwarzanych przez sam proces.

Taki wynik może być:

księgowo dodatni

i jednocześnie:

reprodukcyjnie słaby.

Nie chodzi o moralną ocenę finansowania zewnętrznego.

Wiele zdrowych przedsiębiorstw korzysta z kredytu.

Problem pojawia się wtedy, gdy przedsiębiorstwo:

nie odtwarza kosztu zasobów koniecznych do własnego działania.

12. Od przedsiębiorstwa do gospodarki

Dokładnie ten sam problem pojawia się na poziomie makroekonomicznym.

PKB mierzy:

bieżącą produkcję.

Nie mierzy samodzielnie:

zmiany całego zasobu bogactwa umożliwiającego przyszłą produkcję.

System of National Accounts świadomie rozróżnia wielkości brutto i netto. NDP jest definiowany jako PKB pomniejszony o zużycie kapitału trwałego.[7]

BEA wskazuje wręcz, że NDP może być traktowany jako przybliżona miara produkcji możliwej do utrzymania przy zachowaniu istniejącego zasobu aktywów.[8]

13. „Brutto” jako sygnał jakościowy

Sam termin:

produkt krajowy brutto

jest więc ekonomicznie bardzo ważny.

PKB obejmuje także część produkcji odpowiadającą zużyciu wcześniej istniejącego kapitału.

Dwie gospodarki mogą mieć taki sam PKB, ale:

różne zużycie kapitału trwałego.

Po odjęciu tego zużycia ich:

produkt netto

będzie różny.

Już na tym podstawowym poziomie ujawnia się różnica pomiędzy:

wielkością bieżącej produkcji

a:

jakością jej reprodukcji.

14. Jakość PKB a majątek

Jeszcze dalej idzie rachunek kompleksowego bogactwa.

Bank Światowy w The Changing Wealth of Nations 2024 podkreśla, że PKB nie mówi, czy wzrost został osiągnięty poprzez:

zwiększanie

czy:

uszczuplanie

aktywów stanowiących podstawę przyszłej produkcji.[9]

Kompleksowe bogactwo obejmuje między innymi:

kapitał wytworzony;

kapitał ludzki;

odnawialny kapitał naturalny;

nieodnawialny kapitał naturalny;

aktywa zagraniczne netto.

Oznacza to przejście:

od pomiaru strumienia

do:

bilansu zdolności przyszłej produkcji.

15. Wzrost PKB i spadek bogactwa mogą współistnieć

To nie jest wyłącznie możliwość teoretyczna.

Według The Changing Wealth of Nations 2024 ponad jedna czwarta państw analizowanych przez Bank Światowy doświadczała w badanym okresie dodatniego wzrostu realnego PKB per capita przy jednoczesnym spadku realnego bogactwa per capita.[10]

Mamy więc empirycznie:

wzrost wyniku

przy równoczesnym:

spadku bazy przyszłych możliwości.

To jest makroekonomiczny odpowiednik przedsiębiorstwa wykazującego dodatni zysk przy konsumpcji własnego kapitału.

16. Adjusted net savings jako miara jakości akumulacji

Jeszcze bliższa proponowanemu ujęciu jest kategoria:

adjusted net savings.

Bank Światowy rozpoczyna od oszczędności netto, uwzględnia inwestycje w kapitał ludzki, a następnie odejmuje między innymi wyczerpywanie zasobów energetycznych, mineralnych i leśnych oraz określone szkody środowiskowe.[11]

Oszczędności narodowe netto same powstają po odjęciu od oszczędności brutto zużycia kapitału trwałego.[12]

W istocie pytanie brzmi:

co naprawdę pozostało po zakończeniu bieżącego procesu gospodarczego?

17. Wspólna struktura mikro i makro

Możemy teraz zestawić oba poziomy.

W przedsiębiorstwie:

zysk(t)

→ reinwestowanie / wypłata / delewarowanie / płynność

→ struktura kapitału({t+1})

→ zdolność do zysku i FCF(_{t+1}).

W gospodarce:

PKB(t)

→ konsumpcja / oszczędności / inwestycje / finansowanie

→ struktura bogactwa({t+1})

→ zdolność do PKB i konsumpcji(_{t+1}).

W obu przypadkach:

wynik jednego okresu współtworzy strukturę kolejnego.

Dlatego wynik nie powinien być analizowany jako:

izolowany punkt.

Jest elementem:

łańcucha reprodukcji.

18. Bilans temporalny systemu

Można to przedstawić ogólnie:

wynik(t) → transformacja(t) → struktura({t+1}) → wynik({t+1}).

Z tego wynika kategoria:

bilansu temporalnego systemu ekonomicznego.

Nie pyta ona wyłącznie:

ile aktywów istnieje w chwili (t)?

Pyta:

jak wcześniejsze wyniki zostały przekształcone w aktualną zdolność do generowania kolejnych wyników?

To samo pytanie można zastosować:

do przedsiębiorstwa

i:

do gospodarki narodowej.

19. Jakość temporalna wyniku

Pojawia się więc kolejny wymiar:

jakość temporalna.

Wynik posiada wysoką jakość temporalną, jeżeli:

jego osiągnięcie nie wymaga nieproporcjonalnego przesunięcia kosztów na przyszłość.

Przykładem niskiej jakości temporalnej może być:

poprawa bieżącej rentowności poprzez zaniechanie koniecznych inwestycji odtworzeniowych.

Na poziomie państwa odpowiednikiem może być:

wysoki bieżący poziom konsumpcji osiągnięty przez uszczuplanie kapitału albo powstawanie zobowiązań bez odpowiadającego im produktywnego majątku.

Bieżący wynik jest dodatni.

Przyszła przestrzeń możliwości:

maleje.

20. Jakość kapitałowa

Możemy także mówić o:

jakości kapitałowej wyniku.

Odpowiada ona na pytanie:

czy wynik pozostawił system z większym zasobem produktywnego kapitału netto?

Nie wystarcza samo zwiększenie aktywów.

Jeżeli wraz ze wzrostem aktywów:

równie szybko albo szybciej wzrastają zobowiązania,

należy zbadać:

jaki kapitał netto oraz jaka zdolność produkcyjna rzeczywiście powstały.

Na poziomie makro podobny sens posiada obserwacja zmian:

realnego bogactwa per capita.

21. Jakość odpornościowa

Jeszcze inny wymiar to:

odporność.

System może osiągnąć identyczny wynik przy:

bardzo różnym marginesie bezpieczeństwa.

Przedsiębiorstwo, które po dobrym roku:

posiada gotówkę, niewielkie zadłużenie i elastyczny kosztowo model,

jest w innym stanie niż przedsiębiorstwo o tym samym zysku, które:

wykorzystało pełną linię kredytową i nie posiada bufora płynności.

Analogicznie gospodarki o podobnym PKB mogą mieć bardzo różną:

odporność na szoki.

Jakość wyniku powinna więc uwzględniać:

zmianę zdolności absorpcji przyszłych zakłóceń.

22. Jakość nie jest jedną liczbą

Nie należy jednak popełniać błędu tworzenia jednego syntetycznego wskaźnika bez refleksji nad jego komponentami.

Literatura earnings quality właśnie dlatego nie wskazuje jednej miary poprawnej dla wszystkich problemów decyzyjnych.[13]

Podobnie Bank Światowy nie proponuje zastąpienia PKB jedną prostą liczbą, lecz uzupełnia go:

rachunkami bogactwa.

Najbezpieczniej więc traktować jakość wyniku jako:

wektor właściwości, nie jeden indeks.

23. Macierz jakości wyniku ekonomicznego

Możemy zaproponować następującą architekturę:

Macierz nie stanowi obowiązującego standardu rachunkowego.

Jest propozycją analityczną.

24. Jakość reprodukcyjna jako kategoria nadrzędna

Większość wymienionych wymiarów można jednak podporządkować jednemu pytaniu:

czy system zachował zdolność do ponownego przeprowadzenia procesu?

To prowadzi do definicji:

Jakość reprodukcyjna wyniku ekonomicznego oznacza stopień, w jakim osiągnięcie wyniku w okresie (t), wraz ze sposobem jego późniejszej alokacji, zachowuje lub zwiększa zdolność systemu do generowania ekonomicznie porównywalnych albo wyższych wyników w przyszłości bez niekompensowanej konsumpcji własnej bazy kapitałowej.

Jest to kategoria szersza zarówno od:

jakości zysku w sensie rachunkowym,

jak i:

samej dynamiki PKB.

25. Wynik wysokiej jakości reprodukcyjnej

Na poziomie przedsiębiorstwa taki wynik powinien charakteryzować się między innymi:

odpowiednią konwersją na przepływy,

trwałością,

rentowną reinwestycją,

zdolnością odtworzenia kapitału,

niewzrostem nadmiernego ryzyka finansowego.

Na poziomie gospodarki:

utrzymaniem lub zwiększaniem realnego bogactwa per capita,

odtworzeniem zużytego kapitału,

inwestycjami w kapitał ludzki,

unikaniem niekompensowanej degradacji zasobów.

Nie chodzi o to, aby każdy okres spełniał wszystkie te warunki.

Chodzi o:

kierunek procesu.

26. Wynik niskiej jakości reprodukcyjnej

Możliwe jest natomiast:

zwiększenie wyniku dzisiejszego kosztem wyniku jutrzejszego.

W przedsiębiorstwie poprzez:

niedoinwestowanie;

zwiększanie długu bez produktywnego wykorzystania;

konsumowanie kapitału obrotowego;

brak odtworzenia kompetencji.

W gospodarce poprzez:

dekapitalizację infrastruktury;

wyczerpywanie zasobów;

spadek kapitału ludzkiego;

finansowanie konsumpcji bez zwiększania bazy przyszłej produkcji.

W obu przypadkach mamy:

ilościowy sukces okresu przy jakościowym osłabieniu procesu.

27. Jakość a wycena

Pojęcie jakości prowadzi bezpośrednio do problemu wyceny.

Rynek nie wycenia przedsiębiorstwa wyłącznie przez:

historyczny poziom zysku.

Znaczenie posiada:

zdolność wyniku do powtarzania się

oraz:

ilość kapitału konieczna do jego reprodukcji.

Przedsiębiorstwo generujące 1 mln zł powtarzalnego wyniku przy niewielkich potrzebach reinwestycyjnych może posiadać inną wartość niż firma generująca taki sam zysk, której utrzymanie wymaga corocznego zaangażowania bardzo dużego dodatkowego kapitału.

28. Jakość funkcjonalna wyniku

Do wcześniejszych wymiarów dochodzi więc:

jakość funkcjonalna.

Nie pyta ona jedynie:

jaki wynik został osiągnięty?

Pyta:

jaką wartość posiadają możliwe funkcje zasobu wygenerowanego przez ten wynik?

W przedsiębiorstwie:

wypłata,

reinwestowanie,

spłata długu,

płynność,

mogą mieć różną krańcową wartość.

Na poziomie gospodarki podobny problem występuje w alokacji dochodu pomiędzy:

konsumpcję,

inwestycje,

oszczędności,

redukcję zadłużenia.

29. Wynik nie jest substancją

Cała teoria pozwala uniknąć jeszcze jednego błędu:

substancjalizacji wyniku.

Zysk nie jest trwałą substancją istniejącą przez kolejne lata w przedsiębiorstwie.

PKB również nie pozostaje w gospodarce jako magazyn historycznej produkcji.

Wynik zostaje:

skonsumowany

albo:

przekształcony.

Zysk może stać się:

zapasem.

PKB może zostać przekształcony poprzez oszczędności i inwestycje w:

infrastrukturę albo kapitał.

Od momentu transformacji:

wartość historycznego wyniku i wartość nowego kapitału stają się odrębnymi kategoriami.

30. Historyczny sukces nie gwarantuje aktualnej wartości

Firma, która osiągała przez dekady wysokie zyski, nie musi dziś posiadać:

wysokiej wartości reprodukcyjnej.

Państwo, które przez dekady osiągało wysokie PKB, nie musi automatycznie posiadać:

wysokiego bogactwa per capita.

W obu przypadkach trzeba prześledzić:

genealogię transformacji wyniku.

Czy został:

skonsumowany?

Czy stworzył:

aktywa?

Czy aktywa:

nadal posiadają wartość?

Czy ich użytkowanie wymaga:

rosnących kosztów?

31. Od wyniku do przestrzeni możliwości

Prowadzi to do najbardziej ogólnego sformułowania.

Ekonomiczna jakość wyniku może być oceniana przez:

zmianę przyszłej przestrzeni możliwości systemu.

Jeżeli po osiągnięciu wyniku system może:

produkować więcej,

taniej,

bezpieczniej,

przy mniejszej zależności od zewnętrznych transferów,

jakość reprodukcyjna jest wysoka.

Jeżeli system po osiągnięciu wyniku:

posiada mniej kapitału,

większe nieproduktywne zobowiązania,

niższą odporność,

wynik może mieć niską jakość reprodukcyjną niezależnie od swojej nominalnej wielkości.

32. Zasada ilościowo-jakościowej dualności wyniku

Można sformułować pierwszą zasadę:

Każdy wynik ekonomiczny posiada wymiar ilościowy i jakościowy.

Ilość:

opisuje rezultat osiągnięty w okresie.

Jakość:

opisuje relację pomiędzy rezultatem a zdolnością jego przyszłej reprodukcji.

33. Zasada temporalnej niepełności wyniku

Druga zasada:

wynik okresu jest temporalnie niepełny.

Pełne znaczenie ekonomiczne wyniku ujawnia się dopiero po zbadaniu:

jak zmienił strukturę następnego okresu.

Dlatego:

wynik(_t)

należy interpretować razem z:

strukturą(_{t+1}).

34. Zasada reprodukcyjnej korekty wyceny

Trzecia zasada:

jednakowe nominalnie wyniki mogą posiadać różną wartość ekonomiczną, jeżeli wymagają odmiennego nakładu zasobów dla ich przyszłego odtworzenia.

Dotyczy to:

zysku

i:

PKB.

35. Zasada nieutożsamiania wzrostu z rozwojem zdolności

Czwarta:

wzrost wyniku nie jest logicznie równoważny wzrostowi zdolności systemu.

PKB może rosnąć przy spadku realnego bogactwa per capita, co pokazują dane Banku Światowego.[14]

Zysk może rosnąć przy rosnących potrzebach reinwestycyjnych i słabym FCF.

36. Zasada kosztu reprodukcji

Piąta:

jakość wyniku należy oceniać po uwzględnieniu zasobów koniecznych do zachowania zdolności jego przyszłego generowania.

W firmie będzie to:

kapitał obrotowy, inwestycje, kompetencje, finansowanie.

W gospodarce:

kapitał trwały, ludzki i naturalny.

37. Zasada alokacji międzyokresowej

Szósta:

sposób wykorzystania wyniku jest częścią jego jakości ekonomicznej.

Zysk przeznaczony na projekt o dodatniej NPV ma inną konsekwencję niż:

ten sam zysk ulokowany w aktywie niszczącym wartość.

Podobnie dochód gospodarki może zostać:

skonsumowany

albo:

przekształcony w produktywny kapitał.

38. Zasada bilansu temporalnego

Siódma:

wynik jednego okresu należy oceniać przez zmianę struktury, którą pozostawia okresowi następnemu.

Możemy więc zapisać:

wynik(t) → alokacja(t) → struktura({t+1}) → wynik({t+1}).

To jest wspólna architektura:

przedsiębiorstwa

i:

gospodarki.

39. Od mierzenia wyniku do mierzenia zdolności

Najgłębsza konsekwencja tej teorii polega więc na zmianie przedmiotu zainteresowania.

Klasyczne pytanie:

ile przedsiębiorstwo zarobiło?

rozszerza się do:

jaką zdolność do dalszego zarabiania pozostawił osiągnięty zysk?

Klasyczne pytanie:

o ile wzrósł PKB?

rozszerza się do:

jaką zdolność do przyszłej produkcji pozostawił proces, który ten wzrost wygenerował?

Wynik staje się:

obserwacją powierzchniową.

Zdolność reprodukcyjna:

właściwością głębszej struktury.

Zakończenie

Zysk i PKB należą do różnych poziomów analizy ekonomicznej.

Nie są pojęciami tożsamymi i nie należy ich mechanicznie ze sobą utożsamiać.

Łączy je jednak wspólna struktura epistemiczna:

oba są wynikami okresowymi,

oba mierzą określony rezultat,

żaden nie opisuje samodzielnie całej zmiany zdolności systemu do dalszego działania.

Dlatego obok:

ilości wyniku

należy analizować:

jakość wyniku.

W przedsiębiorstwie jakość ta ujawnia się poprzez:

relację zysku do cash flow;

potrzeby reinwestycyjne;

produktywność kapitału;

płynność;

zadłużenie;

odporność;

sposób alokacji wyniku.

W gospodarce poprzez:

zużycie kapitału;

produkt netto;

oszczędności netto;

zmianę kapitału ludzkiego i naturalnego;

zmianę realnego bogactwa per capita.

Nie chodzi o odrzucenie zysku ani PKB.

Chodzi o:

przesunięcie granicy interpretacji.

Zysk pozostaje miarą wyniku przedsiębiorstwa.

PKB pozostaje miarą produkcji gospodarki.

Ale ani zysk, ani PKB nie są samodzielnie miarą:

trwałości zdolności reprodukcyjnej.

Dlatego proponowane pojęcie:

jakości wyniku ekonomicznego

należy rozumieć jako kategorię nadrzędną, opisującą relację pomiędzy:

osiągniętym rezultatem

a:

stanem systemu po jego osiągnięciu.

Najbardziej syntetycznie:

ilość wyniku mówi, ile system wytworzył; jakość wyniku mówi, jaką przyszłość system uzyskał w zamian za proces jego wytworzenia.

Albo jeszcze precyzyjniej:

wysokiej jakości wynik ekonomiczny nie jest jedynie dużym wynikiem. Jest wynikiem, którego osiągnięcie i późniejsza alokacja zachowują lub rozszerzają przestrzeń przyszłych możliwości systemu.

Stąd ostateczna definicja:

Jakość reprodukcyjna wyniku ekonomicznego jest stopniem, w jakim wynik osiągnięty w okresie wraz ze sposobem jego powstania i alokacji zachowuje lub zwiększa zdolność systemu do generowania przyszłych ekonomicznie wartościowych rezultatów bez niekompensowanej degradacji kapitału, wzrostu zależności od zasobów zewnętrznych albo przenoszenia kosztów na kolejne okresy.

W takim ujęciu teoria przechodzi:

od ekonomii wyniku

do:

ekonomii zdolności.

Przypisy

[1] P. M. Dechow, W. Ge, C. Schrand, „Understanding earnings quality: A review of the proxies, their determinants and their consequences”, Journal of Accounting and Economics, 50, 2010, s. 344–401. Autorzy podkreślają wielowymiarowość kategorii earnings quality oraz jej zależność od kontekstu decyzyjnego.

[2] IFRS Foundation, Conceptual Framework for Financial Reporting, rozdz. 8. Framework rozróżnia finansowe oraz fizyczne utrzymanie kapitału; w drugim ujęciu profit istnieje w zakresie przekraczającym poziom konieczny do zachowania produktywnej zdolności jednostki.

[3] A. Damodaran, materiały dotyczące free cash flow i reinwestowania. FCFF powstaje po uwzględnieniu reinwestycji obejmujących nakłady kapitałowe oraz zmianę niegotówkowego kapitału obrotowego; stopa reinwestycji może przekraczać 100%.

[4] A. Damodaran, The Fundamental Determinants of Growth. Przy stabilnym zwrocie na kapitale oczekiwany wzrost wyniku operacyjnego jest funkcją stopy reinwestycji oraz zwrotu z kapitału.

[5] M. Faulkender, R. Wang, „Corporate Financial Policy and the Value of Cash”, The Journal of Finance, 61(4), 2006, s. 1957–1990. Krańcowa wartość gotówki zmienia się wraz z sytuacją finansową i polityką finansową przedsiębiorstwa.

[6] D. J. Denis, V. Sibilkov, „Financial Constraints, Investment, and the Value of Cash Holdings”, The Review of Financial Studies, 23(1), 2010, s. 247–269. Autorzy wskazują, że większe zasoby gotówki przedsiębiorstw ograniczonych finansowo mogą pozwalać na realizację projektów zwiększających wartość.

[7] United Nations, System of National Accounts. NDP jest definiowany jako PKB pomniejszony o zużycie kapitału trwałego.

[8] U.S. Bureau of Economic Analysis, Net Domestic Product. BEA wskazuje, że NDP może być interpretowany jako przybliżona miara poziomu produktu możliwego do utrzymania przy zachowaniu zasobu aktywów kapitałowych.

[9] World Bank, The Changing Wealth of Nations 2024: Revisiting the Measurement of Comprehensive Wealth. Bank Światowy podkreśla, że PKB nie pozwala samodzielnie określić, czy wzrost jest osiągany poprzez zwiększanie, czy wyczerpywanie aktywów stanowiących bazę przyszłego wzrostu.

[10] Tamże. Ponad 25% państw ujętych w analizie doświadczało dodatniego wzrostu realnego PKB per capita przy równoczesnym spadku realnego bogactwa per capita.

[11] World Bank, Adjusted Net Savings. Skorygowane oszczędności netto uwzględniają m.in. oszczędności netto, wydatki edukacyjne oraz pomniejszenia wynikające z wyczerpywania określonych zasobów naturalnych i szkód środowiskowych.

[12] World Bank, Adjusted savings, net national savings. Oszczędności narodowe netto odpowiadają oszczędnościom narodowym brutto pomniejszonym o zużycie kapitału trwałego.

[13] Dechow, Ge, Schrand, op. cit. Autorzy nie identyfikują jednego uniwersalnego wskaźnika earnings quality, ponieważ poszczególne miary odpowiadają na odmienne problemy analityczne.

[14] World Bank, The Changing Wealth of Nations 2024, dane dotyczące rozbieżności między zmianą realnego PKB per capita a zmianą realnego bogactwa per capita.